La Due diligence negli acquisti di partecipazioni sociali

Le acquisizioni di partecipazioni societarie sono di norma precedute da un’attività di due diligence da parte del potenziale acquirente. Lo scopo della due diligence è quello di analizzare dal punto di vista giuridico quali sono i rischi che l’operazione prospettata presenta per il soggetto interessato, in modo da potergli consentire, nel caso in cui questi ritenga di proseguire le trattative fino al deal finale, di adottare le opportune misure contrattuali per eliminare o ridurre tali rischi.

1. La due diligence legale: cos’è e a cosa serve

La Due diligence legale (di seguito “DD”), è un termine di origine anglosassone che può essere tradotto con l’espressione “dovuta diligenza”. L’espressione allude alla diligenza che un avveduto soggetto utilizza nell’effettuare tutte le necessarie verifiche prima di effettuare una determinata operazione (ad es., acquistare una determinata partecipazione sociale).

Si tratta essenzialmente di un processo di analisi finalizzato ad indagare ed accertare i contenuti di un’attività d’impresa – sia essa una società, un’azienda, un pacchetto azionario, un complesso di crediti, un contratto complesso, etc. – (cd. “target”), al fine di permetterne una valutazione, di natura legale, in funzione di una determinata operazione.

Talvolta tale attività precede qualsiasi trattativa sui contenuti del contratto di acquisizione. Altre volte invece la DD viene effettuata mentre è già in corso la negoziazione del contratto di acquisizione e corre in parallelo con le trattative; in questo caso, generalmente il potenziale acquirente si riserva espressamente nella documentazione iniziale, ad esempio nella lettera di intenti sottoscritta all’inizio delle trattative, di apportare modifiche alla bozza di contratto agli esiti della DD.

I principali scopi della Due Diligence legale sono due. Da una parte, la DD serve per fornire, nel quadro di più ampie considerazioni circa gli aspetti strategici, finanziari e fiscali dell’operazione, indicazioni utili relativamente agli strumenti giuridici più idonei a perfezionare l’operazione stessa, e alla regolamentazione contrattuale dell’operazione, dall’altra.

Sotto questo profilo, le risultanze della DD sono utili a definire la tipologia giuridica con la quale dovrà essere opportunamente strutturata l’operazione; ad esempio, nel caso in cui l’operazione consista nell’acquisizione del target, la DD potrà servire a decidere se sia più conveniente pervenire a tale acquisizione attraverso l’acquisizione delle partecipazioni sociali, o attraverso l’acquisto delle sue attività e del suo patrimonio (cioè con un acquisto d’azienda o di ramo d’azienda o con un conferimento di un’azienda nel capitale della società acquirente).

In secondo luogo, la DD serve per accertare, attraverso una raccolta mirata ed analitica di informazioni e la loro analisi, se vi siano elementi di criticità che possano compromettere il buon esito dell’operazione programmata, e quali siano le soluzioni per evitarle o minimizzarle.

Sotto questo secondo profilo, i dati raccolti nel corso della DD saranno utili:

• all’acquirente, il quale avrà la possibilità di negoziare una disciplina contrattuale aderente alla situazione effettivamente rilevata – modulando il corrispettivo sulla scorta delle informazioni ottenute ed eventualmente introducendo adeguate garanzie contrattuali;
• al venditore, il quale, avendo sottoposto ad un esame preventivo ed approfondito da parte del compratore le caratteristiche dei “beni” direttamente ed indirettamente oggetto dell’accordo, potrà evitare future contestazioni o azioni legali da parte del compratore volte a far valere le disposizioni del codice civile in materia di garanzie per vizi, di qualità della cosa venduta e di aliud pro alio.

In definitiva quindi, le risultanze dell’attività di due diligence legale sono funzionali ad una decisione da parte del soggetto interessato all’operazione (nonché committente della DD stessa) di:

• procedere con l’operazione oppure rinunciarvi (qualora le criticità emerse dalla DD siano di tale entità da rendere non opportuno l’affare);
• progettare la struttura dell’operazione più idonea in relazione alle esigenze delle parti (ad esempio, procedere ad un acquisto di partecipazioni sociali, ad un acquisto di azienda, a un conferimento, etc.);
• ottenere elementi utili per una definizione o revisione del prezzo;
• inserire nel contratto di acquisto idonee garanzie e condizioni contrattuali (ad esempio, garanzie in ordine a passività, contenziosi, etc.).

In altri termini, e semplificando, la DD legale serve a mettere il soggetto interessato (ad esempio un potenziale acquirente di quote sociali) in condizione rispondere alla seguente domanda:

“È conveniente investire in questa operazione, e, in caso positivo, con quali modalità operative ed organizzative, a quale prezzo e con quali cautele contrattuali?”

2. La due diligence negli acquisti di partecipazioni sociali

La Due diligence legale viene tipicamente condotta nell’ambito operazioni di merger & acquisition (M&A), tra le quali spiccano per rilevanza le operazioni di acquisizione di partecipazioni sociali. In tale contesto, la DD è diventata, nella prassi, un passaggio pressoché obbligato per il successivo svilupparsi delle trattative tra le parti, divenendo di centrale importanza nel processo di acquisizione di partecipazioni.

Essa è strumentale alla negoziazione dei punti principali del contratto, quali, ad esempio, la rettifica prezzo e le dichiarazioni e garanzie da rilasciarsi da parte del venditore ovvero alla giustificata interruzione delle trattative, qualora emergano situazioni critiche non in linea con le aspettative dell’acquirente.

Chi acquista una partecipazione sociale, infatti acquista, direttamente, solo le azioni o quote della società target. Acquisendo tuttavia la qualità di socio, l’acquirente entra a far parte di una società che presenta attività e passività. Pertanto, l’acquirente, essendo generalmente – prima dell’acquisto – un soggetto estraneo alla società, non ne conosce le caratteristiche; qualora comprasse la partecipazione senza accurate verifiche preliminari, si potrebbe trovare esposto a sorprese negative rispetto alle sue aspettative, se certe attività fossero sopravvalutate o addirittura inesistenti oppure certe passività fossero sottovalutate o addirittura nascoste.

La quantità d’informazioni di cui un soggetto esterno alla società dispone è normalmente insufficiente al fine di garantire un’appropriata valutazione dei rischi conseguenti all’acquisto. Al fine di ridurre i rischi connessi con l’acquisto di partecipazioni sociali, la sottoscrizione del contratto di compravendita della partecipazione sociale è quindi generalmente preceduta da una Due diligence.

Quando la DD viene utilizzata nell’ambito di una possibile operazione di acquisto di partecipazioni sociali, il suo scopo è duplice:

• informare il potenziale acquirente, consentendogli di conoscere meglio le caratteristiche della società che intende acquisire;
• identificare i rischi che la società target presenta.

In linea di principio, più sono le informazioni che l’acquirente riesce ad ottenere ed elaborare con la DD, maggiore sarà la sua tranquillità nel negoziare le clausole del contratto e concludere l’operazione. Viceversa, in assenza di adeguate informazioni, l’acquirente o rinuncerà a concludere l’operazione o offrirà al venditore un minor prezzo per “compensare” il maggior rischio che si assume concludendo l’affare.

Una volta identificati i rischi, il potenziale acquirente ha, in sostanza, la seguente alternativa: acquistare la partecipazione oppure – se ritiene i rischi identificati eccessivi e/o non eliminabili, rinunciare all’acquisto. Nel caso in cui il potenziale acquirente compratore decida di procedere all’acquisto, il successivo contratto di acquisizione prevederà apposite clausole che consentano di eliminare e/o ridurre i rischi rilevati nella DD; vi è pertanto uno stretto legame fra l’attività di DD e il contenuto del contratto di acquisizione.

In effetti, l’acquirente di una partecipazione sociale acquista – dal punto di vista giuridico – solo azioni o quote; tuttavia, egli indirettamente acquista anche una parte della società cui la partecipazione si riferisce. Dal punto di vista economico, infatti, l’effetto dell’acquisto è l’assunzione – in misura proporzionale – di tutte le attività e le passività riconducibili alla società. Di qui la grande utilità per il potenziale acquirente di svolgere una accurata DD sulla società di cui intende acquisire la partecipazione.

Infatti, dato che il potenziale compratore è generalmente un soggetto estraneo alla società target, non ne conosce le caratteristiche e potrebbe commettere dei significativi errori di valutazione; qualora egli comprasse la partecipazione senza accurate verifiche preliminari, si esporrebbe al rischio di sorprese negative rispetto alle sue aspettative, nel senso che la partecipazione potrebbe risultare sopravvalutata.

Le risultanze dell’attività di Due diligence nell’ambito di un’operazione di acquisto delle partecipazioni sociali costituiranno la base per la negoziazione e inserimento nel contratto di cessione delle opportune garanzie per l’acquirente.  Vi è pertanto uno stretto legame fra l’attività di due diligence e il contenuto del successivo contratto di acquisto delle partecipazioni sociali (v. par.  7).

3. Tipologie di due diligence legale nell’acquisto di partecipazioni

La DD legale può essere svolta prima della sottoscrizione di un contratto di acquisizione – sia esso preliminare o definitivo – o dopo il contratto di acquisto.

Nel primo caso (c.d. pre-acquisition DD), che si verifica con maggiore frequenza, la DD ha l’obiettivo di consentire al potenziale compratore di decidere se procedere all’acquisizione, ed eventualmente con quali modalità operative e strumenti giuridici. In questo ambito, la DD viene generalmente svolta dopo la sottoscrizione della lettera d’intenti e prima della sottoscrizione del contratto di acquisizione.

Quando invece la DD è effettuata dopo l’operazione (c.d. post-acquisition DD), essa è essenzialmente finalizzata a determinare gli aspetti contabili funzionali ad una eventuale rettifica in diminuzione o in aumento del prezzo pattuito (price adjustment).

Dal punto di vista della portata dell’indagine e, quindi, del suo oggetto, si distingue tra full e limited due diligence.

La prima, nota anche con il nome di strategic e business due diligence, analizza ogni aspetto della società, ogni area aziendale; la seconda, più limitata, si incentra su singole aree, non prendendo in esame l’intera società ma solo una sua parte. Gli elementi che con questa attività verranno valutati dipendono dal livello di dettaglio della DD e dall’ammontare delle risorse impegnate. In genere viene effettuata una limited due diligence, in quanto analizzare ogni aspetto comporterebbe un prolungamento eccessivo del processo, il quale rischierebbe di non giungere alla conclusione dell’affare. Pertanto, si preferisce focalizzare l’attenzione sulle questioni ritenute più rilevanti, in particolare su quegli aspetti non coperti dalle clausole di garanzia (v. par.  7).

La DD può essere commissionata dal potenziale compratore o dal potenziale venditore.

Nel primo caso (c.d. Buyer DD), che quello più frequente, la DD ha quale proprio obiettivo principale la determinazione dei profili di criticità per supportare la negoziazione e la previsione, nell’ambito del contratto di acquisizione, di adeguate garanzie da parte del venditore.

Nel secondo caso (c.d. Seller DD), che si verifica quando vi sono più potenziali compratori, la DD è finalizzata a presentare ai potenziali interessati all’acquisto un quadro della situazione del target, dando poi al soggetto offerente selezionato al termine del processo (cd. selected bidder) la possibilità di eseguire approfondimenti e/o estensioni.

4. Come si svolge la due diligence nell’acquisto di partecipazioni

L’attività di due diligence implica la collaborazione della società target, la quale deve mettere a disposizione il materiale richiesto. Nella prassi, il potenziale acquirente si rivolge al potenziale venditore presentando un elenco di documenti e informazioni (check list) che desidera avere al fine di valutare la fattibilità e la convenienza dell’operazione di acquisizione. L’attività di preparazione del materiale è di competenza degli amministratori della società target, i quali però, a loro volta, si avvalgono generalmente di consulenti esterni.

Al fine di evitare danni in capo alla società in conseguenza della comunicazione d’informazioni al potenziale acquirente, generalmente la società target fa precedere la trasmissione d’informazioni dalla sottoscrizione di un accordo di riservatezza (confidentiality agreement o non disclosure agreement), con il quale il terzo – potenziale acquirente – si impegna a non divulgare e a non utilizzare i dati e le notizie di cui verrà a conoscenza, con l’obbligo di risarcimento del danno in caso di violazione.

Generalmente la DD legale viene condotta presso la sede della società target, ove sono radunate tutte le informazioni e i documenti richiesti.

Non è tuttavia infrequente che il venditore, il quale desideri garantirsi un elevato controllo della riservatezza – ad esempio quando l’esecuzione di una attività così invasiva come quella della DD possa essere percepita negativamente dal personale dello stesso target – concentri i documenti oggetto di indagine in un unico luogo esterno all’azienda (cd. data room), regolamentando l’accesso alle informazioni ed ai documenti in modo preciso e rigido (ad esempio limitando il numero di persone che hanno accesso alla data room, richiedendo la loro preventiva identificazione, ponendo il divieto di estrarre copie fotostatiche dei documenti, etc.).

L’invasività della DD nei confronti della società target rende necessario un regolamento di data room, delineato con apposito accordo tra le parti, e spesso già definito nella lettera di intenti. Il regolamento di data room contiene generalmente:

• la condivisione della check list, ovvero l’elenco, più o meno dettagliato, dei documenti e delle informazioni che il potenziale acquirente intende analizzare nell’ambito della DD, solitamente suddiviso pere aree tematiche;
• il lasso temporale durante il quale la DD verrà svolta;
• gli operatori che potranno partecipare alle operazioni di DD.

L’accesso alle informazioni può avvenire, oltre che con modalità tradizionali, anche sfruttando le moderne tecnologie, quindi in luoghi virtuali (cloud) accessibili senza necessità di recarsi fisicamente presso la società target.

Pur potendo essere condotta grazie a risorse interne al committente, l’attività di DD legale viene generalmente espletata, in tutto o in parte, da consulenti legali esterni, per varie ragioni (esigenza di evitare situazioni di conflitto di interesse, necessità di professionisti dotati di adeguate risorse, esperienza e competenza, necessità di acquisire una valutazione indipendente, etc.).

In tal caso, è opportuno descrivere e regolamentare l’incarico ai consulenti esterni in modo preciso e analitico, definendo con attenzione le verifiche da svolgere, per tipologia e estensione, la natura dell’incarico, i tempi e le modalità di svolgimento, il compenso, la definizione delle responsabilità, etc.

Dal punto di vista procedurale, le attività di Due diligence legale possono essere schematizzate sinteticamente in due fasi di lavoro:

• fase preliminare, nella quale viene redatta la lettera d’incarico ai professionisti che eseguiranno la DD, vene predisposta una check list relativa ai documenti che dovranno essere messi a disposizione dei consulenti presso la sede della target o nella data room e l’eventuale regolamento di data room;
• fase operativa, nella quale i consulenti incaricati di effettuare la DD procedono ad analizzare la documentazione e raccogliere le necessarie informazioni, anche attraverso interviste con il personale della target e specifici form per la collezione sistematica dei dati.

Al termine dell’attività di DD legale, le risultanze confluiscono in un rapporto scritto (c.d. DD report), che costituisce la base per la valutazione della convenienza e dei rischi dell’operazione, nonché il presupposto per la negoziazione delle condizioni e delle modalità della stessa.

Il DD report è di solito strutturato in due parti:

• la prima parte contiene il riassunto sintetico dei principali profili di rischio e di criticità eventualmente emersi dall’esame della documentazione, e i suggerimenti le misure da adottare per contenerne, ove possibile, gli effetti ai fini di un buon esito dell’operazione (c.d. Executive summary);
• la seconda parte contiene la descrizione analitica, area per area, delle informazioni e dei documenti analizzati nel corso della DD e delle criticità emerse. Il DD report dovrà inoltre evidenziare le aree non sufficientemente analizzate a causa dell’indisponibilità della documentazione richiesta e i profili di criticità collegati a tali carenze informative.

5. Il ruolo degli amministratori nella due diligence

Gli amministratori svolgono un ruolo di centrale importanza nelle operazioni di acquisto di partecipazioni sociali, in particolare nella fase precontrattuale o comunque in quella antecedente al closing.

Come è noto, ai sensi dell’art. 2391 c.c. gli amministratori hanno il dovere di adempiere, con la diligenza richiesta dalla natura dell’incarico e dalle loro specifiche competenze, ai doveri cha sono loro imposti dalla legge e dallo statuto. In generale, agli amministratori fanno capo due doveri:

• il dovere di diligenza (duty of care), consistente nell’obbligo di adottare tutte le misure necessarie alla cura degli interessi sociali;
• il dovere di lealtà (duty of loyalty), consistente nell’obbligo di non agire in conflitto di interessi con la società.

Per quanto concerne, in primo luogo, gli amministratori della società target, essi, quando procedono nel fornire le informazioni nell’ambito di una DD, devono conformare il loro comportamento al canone della prudenza e fare un attento bilanciamento dei costi e benefici della informazioni.

È quindi primario dovere dell’amministratore far precedere alla trasmissione delle informazioni la sottoscrizione con la controparte di un confidentiality agreement, la cui violazione è sanzionata con l’obbligo di risarcimento del danno. È inoltre opportuno dosare l’informativa al grado di progressione delle trattative e limitare le persone che vi hanno accesso. È poi fondamentale calibrare l’ampiezza delle informazioni fornite, specie quando il potenziale acquirente sia un diretto concorrente, ovvero un soggetto con il quale si presume possa esservi un contenzioso, nonché valutando la possibilità che la trattativa vada a buon fine o meno. Da ultimo, devono essere adottate cautele volte ed evitare che siano lesi soggetti terzi, come ad es. i dipendenti della società e le loro informazioni personali.

Gli amministratori della società potenziale acquirente sono soggetti a potenziali responsabilità nel momento in cui decidono di procedere nell’acquisizione. In questo ambito, la DD assume fondamentale importanza, in quanto è finalizzata a consentire agli amministratori di assumere la decisione di acquisizione in modo informato.

Come è noto, in linea di principio le scelte di gestione degli amministratori non sono sindacabili nel merito (c.d. business judgment rule; all’organo giudicante non è quindi consentito sindacare l’opportunità o la convenienza della decisione di acquisire una determinata partecipazione sociale, ma solo la modalità con cui l’amministratore ha esercitato il proprio potere discrezionale e quindi il modo in cui gli amministratori sono giunti a tale scelta.

La decisione in ordine ad una determinata operazione di acquisizione non deve, dunque, essere imprudente o azzardata, ma al contrario deve essere basata su adeguate informazioni e con la predisposizione delle necessarie cautele.  Agli amministratori della società acquirente può quindi essere contestato non di avere acquisito una partecipazione in modo inopportuno, bensì di non essersi procurati le opportune informazioni al fine di giungere ad una diligente determinazione sull’acquisto della partecipazione della società target. Saranno così ad esempio responsabili gli amministratori che procedano nell’acquisizione di una società farmaceutica cui attività principale sia la produzione di un farmaco coperto da brevetto che risulti post acquisizione essere scaduto e una corretta indagine di due diligence sui diritti di proprietà intellettuale avrebbe potuto mettere in luce ciò.

L’espletamento della DD rappresenta quindi per gli amministratori che procedono all’acquisizione il principale modo di adempiere al dovere di diligente ponderazione della scelta gestoria, rappresentando la modalità principe per effettuare quelle cautele e verifiche che normalmente sono richieste per le scelte di quel tipo. In questo senso, la richiesta di informazioni e lo svolgimento della DD rappresenta un vero e proprio obbligo degli amministratori della società acquirente.

Gli amministratori della società potenziale acquirente possono essere chiamati a rispondere qualora non raccolgano sufficienti informazioni, oppure le valutino modo errato. Se è vero, infatti, che non sussiste un obbligo giuridico espresso di effettuare una due diligence prima di comprare una partecipazione, tuttavia gli amministratori della società acquirente che dovessero omettere tale attività rischierebbero di rendersi responsabili nei confronti della società amministrata per avere omesso la cura che è necessaria nello svolgere l’attività di gestore.

Peraltro, nel valutare la responsabilità degli amministratori, occorre considerare che:

• generalmente gli amministratori si avvalgono di consulenti esterni, il che attenua il loro livello di responsabilità;
• talvolta è la società target che rifiuta di fornire alcune informazioni richieste.

Ciò fa sì che, di fatto, la responsabilità degli amministratori dell’acquirente ricorre in casi marginali; ciò può accadere, ad es., nel caso di grave negligenza in cui non sia stata chiesta alcuna informazione alla controparte, effettuando un acquisto della partecipazione del tutto incauto, o  nel caso in cui siano state chieste al venditore informazioni, che non sono però state fornite, e gli amministratori abbiano comunque proceduto a comprare la partecipazione nonostante mancassero informazioni cruciali al fine di un’appropriata valutazione della società target.

6. Due diligence e trattative nelle operazioni di acquisizione

La fase precontrattuale è di fondamentale importanza nelle operazioni di acquisizione di partecipazioni societarie, caratterizzate da una intrinseca complessità sia da un punto di vista oggettivo sia soggettivo.

L’art. 1337 c.c. impone alle parti di tenere, nella contrattazione, un comportamento conforme a buona fede, tutelando l’interesse delle stesse alla conduzione della trattativa con lealtà e serietà.  Il dovere di buona fede, quindi, introduce una regola di condotta che si traduce nel dovere di evitare comportamenti che implichino intenzione o consapevolezza d’infliggere a controparte danni ingiusti.

L’art. 1338 c.c. stabilisce altresì che la parte la quale, conoscendo o dovendo conoscere una causa di invalidità del contratto, non ne abbia dato notizia alla controparte, la quale confidava, senza colpa, nella validità dello stesso, è responsabile, con conseguente obbligo di risarcire il danno. Tale norma costituisce una specificazione del dovere di comportarsi secondo buona fede di cui all’art. 1337 c.c., e trova applicazione in caso di esito positivo delle trattative, nell’eventualità in cui il contratto si riveli poi affetto da cause di invalidità di cui la parte era a conoscenza o che avrebbe dovuto conoscere.

L’ipotesi principale nella quale l’art. 1337 c.c. trova applicazione è quella del recesso ingiustificato delle trattative (e, quindi, di mancata conclusione del contratto). Tale ipotesi si verifica qualora la controparte abbia fatto affidamento incolpevole sulla conclusione del contratto – in virtù dello stadio avanzato delle trattative – e il recesso dalle trattative sia ingiustificato (prova che deve essere data dalla parte che subisce il recesso). A tale ultimo proposito, si ritiene che non sia giustificato il recesso motivato dal mero ripensamento della parte circa la convenienza dell’affare, o dalla ricezione di un’offerta più conveniente.

Il recesso dalle trattative risulta invece sorretto da valido motivo qualora sia basato sulle risultanze di una due diligence. Uno degli scopi principali della DD è infatti quello di evidenziare eventuali criticità dell’operazione, al fine di valutare come (e se) sia possibile arginarle, per esempio attraverso una clausola di garanzia.

Può accadere che la DD evidenzi delle criticità particolarmente significative, non superabili neppure prevedendo idonee garanzie, come ad es. nel caso in cui emergano delle problematicità tali da comportare, in futuro, implicazioni non solo monetarie ma anche di livello penale, come tali non arginabili attraverso il meccanismo delle garanzie. Tale criticità sarebbe certamente tale da legittimare il recesso dalla trattativa per giusta causa. Alla stessa conclusione si deve giungere qualora la DD evidenzi importanti passività, e il venditore non intenda rinegoziare un prezzo già delineato in sede di lettera d’intenti.

Una problematica di centrale importanza nell’ambito dei rapporti precontrattuali tra le parti è quella legata al dovere di informare la controparte. Nella sfera della buona fede ex art. 1337 c.c. rientrano i doveri d’informazione e di comunicazione riguardo a quegli eventi che potrebbero influenzare la volontà della controparte alla conclusione del contratto o i suoi termini.

Il dovere di informazione non ha carattere generale e assoluto, non essendo richiesto alla parte che dispone delle informazioni e di colmare l’inerzia del suo interlocutore. Spetta, quindi, all’acquirente procurarsi il maggior numero di informazioni possibili, non venendo quest’ultimo tutelato in caso di comportamento passivo.

Posto quindi l’onere di autoresponsabilità in capo all’acquirente, si ritiene che il venditore, di fronte di una richiesta di informazioni, possa legittimamente rifiutarsi di fornirle, senza incorrere in responsabilità, qualora tale rifiuto sia motivato dall’esigenza di tutelare gli interessi della società.

Con riferimento alle check list nell’ambito di una DD, i doveri di comunicazione in capo all’alienante risultano limitati, in quanto questi non è tenuto a riferire altre informazioni se non quelle della check list, la cui incompletezza è imputabile all’acquirente. Il venditore può invece risultare responsabile qualora, nonostante un’esplicita richiesta di informazioni, esso sia reticente a fornirle.

7. Due diligence e garanzie

Come si esaminato in altro articolo, nelle operazioni di acquisizione le parti pattuiscono una serie più o meno ampia di garanzie, che tutelano l’acquirente. La DD è essenziale per il compratore al fine di richiedere a controparte il rilascio di garanzie su quegli aspetti che con l’indagine effettuata sono emersi come critici.

L’attività di DD permette infatti al compratore di informarsi su molti aspetti della attività della società target, individuando i rischi dell’operazione e riducendo l’asimmetria informativa con il venditore. Uno degli scopi principali della DD è infatti quello di evidenziare eventuali criticità dell’operazione, al fine di valutare come (e se) sia possibile proteggersi da eventuali sopravvenienze passive che potrebbero manifestarsi in futuro, attraverso una clausola di garanzia.

Si pensi ad es. al caso in cui la DD evidenzi la probabilità che nel breve termine venga promossa una causa legale contro la società target (ad es. da lavoratori per incidenti sul lavoro), e che potrebbe vedere la stessa soccombere ed essere dunque costretta a pagare un risarcimento monetario. In tali situazioni, il potenziale acquirente chiederà di essere garantito per il caso in cui tale eventualità dovesse effettivamente presentarsi.

Poiché attraverso l’esperimento della DD il compratore viene a conoscenza di un’importante mole di dati e notizie sulla società target, si pone il problema di stabilire se la conoscenza acquisita dal compratore circa la società target attraverso la DD possa incidere sui diritti nascenti dalle garanzie e, in particolare, se gli impedisca di richiedere l’indennizzo per i fatti a lui noti, in quanto appresi mediante tale indagine.

Ai sensi dell’art. 1491 c.c., non è dovuta la garanzia se al momento del contratto il compratore conosceva i vizi della cosa o questi erano da lui facilmente riconoscibili.  Qualora il contratto di acquisizione sia stato preceduto da una DD svolta dall’acquirente, è quanto meno dubitabile, in via di prima approssimazione, che i vizi, specie quelli facilmente riconoscibili, siano rimasti sconosciuti al compratore. Le informazioni apprese in sede di DD costituiscono, quindi, un limite agli obblighi di garanzia in capo al venditore, il quale non è chiamato a rispondere su quanto conosciuto dal compratore.

Infatti, se si considerano come causa esimente della responsabilità del venditore i vizi che dal compratore erano conoscibili con l’ordinaria diligenza, il venditore sarà esente da responsabilità anche per i vizi e passività che erano rilevabili da un acquirente diligente nella fase precedente l’acquisto, attraverso la DD.

In altri termini, attraverso lo svolgimento di una DD il compratore si mette nella condizione di formarsi un convincimento circa l’attendibilità o meno delle dichiarazioni rilasciate dal venditore in ordine alle prospettive reddituali della società; di conseguenza, qualora quanto dichiarato dal venditore non coincida poi con la realtà fattuale, il compratore vedrà limitata la propria possibilità di invocare le garanzie contrattualmente previste.

Per l’acquirente risulta quindi opportuno, per evitare contestazioni, inserire nel contratto una clausola secondo cui la conoscenza, da parte dell’acquirente o dei suoi consulenti, di circostanze difformi rispetto alle dichiarazioni e garanzie del venditore (in particolare ottenuta attraverso lo svolgimento di una DD), non pregiudica in alcun modo i diritti di garanzia contrattualmente previsti (c.d. clausola di sandbagging). Tale clausola deroga sostanzialmente al disposto dell’art. 1491 c.c., evitando che la conoscenza di determinati fatti difformi rispetto alle dichiarazioni e garanzie rese dal venditore possa avere come effetto la perdita delle garanzie da parte dell’acquirente.

Dall’altra parte, il venditore può avere interesse a limitare la portata delle clausole di garanzia prevedendo degli allegati al contratto, noti nella prassi come disclosure schedules, i quali contengono delle eccezioni alle garanzie previste nel contratto, facendo venire meno il diritto all’indennizzo da parte dell’acquirente.

Un altro mezzo a cui l’alienante può fare ricorso per limitare gli effetti della garanzia è la c.d. disclosure letter, una nota informativa (allegata al contratto) con cui vengono evidenziate determinate circostanze circa la società, sicché il compratore non possa dimostrare di non conoscere. L’alienante, in questo modo, precostituisce la prova delle circostanze comunicate alla controparte, e quindi da questa conosciute, evitando quindi l’attivazione delle clausole di garanzia in relazione a tali informazioni.

Il rapporto tra garanzie e due diligence viene in riferimento anche nella prospettiva dell’alienante e del suo comportamento. Si pone infatti il problema di stabilire se l’esperimento della DD da parte del compratore possa escludere il dolo dell’alienante nel caso in cui, nonostante la predisposizione delle garanzie sulla veridicità del bilancio, questo risulti poi falso.

Come noto, il dolo configura un vizio del consenso che può portare, nel caso in cui sia stato determinante per la conclusione del contratto, a far venir meno il negozio stesso. In particolare, tale vizio si manifesta tutte le volte in cui, attraverso artifizi e raggiri idonei a carpire l’ordinaria avvedutezza, una parte induca l’altra a concludere un negozio non voluto. L’onere di dimostrare tali inganni e l’incidenza degli stessi sulla volontà contrattuale incombe sull’acquirente.

La giurisprudenza prevalente ritiene in proposito che qualora il venditore abbia acconsentito alla verifica del bilancio da parte della controparte nell’ambito di una DD, ciò esclude il dolo, nonostante la falsità del bilancio. Non è infatti possibile, in presenza di una cooperazione da parte del venditore, ravvisare un’intenzionalità nell’ingannare il compratore, a meno che quest’ultimo dimostri che anche tale cooperazione rientri nell’ottica di un più ampio raggiro.

Avv. Valerio Pandolfini

FAQ – Domande frequenti

 

 

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